標題：投資者的角度：IPO審核關注要點（中） IPO審核的基本邏輯 邏輯1：企業是掙錢的 個是企業是掙錢的，我們說的是報告期的事情，現在的事情。
我們一直在講IPO的審核是判斷一個企業的持續盈利能力，持續盈利能力判斷的是未來，企業上市的也是未來。
未來是要有基礎的，我舉個例子，你現在凈利潤8000萬，你說未來凈利潤1個億，這個概率很大。
現在凈利潤2000萬，你說上市之后利潤也能到1個億，這個概率也是有的，很小。
我一直跟大家講，不要以特例對抗原則，我們研究項目學習案例都是這樣，別人干的事情我們不一定能干，別人不干的事情我們也有可能能干。
大家可以看下，我寫的每個案例沒有一個問題我只有一個案例，我的原則是一個問題必須有5家以上企業存在并且做通了，我才會把它統計起來作為一個問題
不能一事一議，因為IPO的審核各種因素很多，任何事情都是一個綜合的判斷，有的問題在你身上不是大問題，在別人身上可能是大問題；有的問題在別人身上人家問都不問，在你這里可能就是大問題。
我們一定要關注到企業的報告期，IPO的審核只關注報告期，這就是我們實踐中為什么有的不規范問題可以甩在報告期外，除非這個影響是持續的，不然我們不關注。
1、業績持續下滑 企業是掙錢的，我們不說別的，就看收入和凈利潤。
我們在說IPO門檻的時候，說的都是扣非后的凈利潤，不關收入。
收入和凈利潤配套是毛利率的問題，沒有收入這個門檻。
業績下滑本身沒有問題，報告期三年都在下滑就有問題了。
你說一個企業好，好得不得了，技術，，最后業績年年下滑，自己說得自己都不信。
其實大家在看BP的時候，也能感觸到這一點。
這個企業缺什么，他會刻意強調什么。
企業缺技術就會刻意強調技術，你們看一下，如果一個企業的盈利模式一頁紙寫不完，這個企業十有八九過不了會。
一個企業的經營模式沒有一句話說不完的，一頁A4紙肯定能把模式說完。
我見過一個企業經營模式寫了12頁，哪有那么復雜的，它的目的是什么？簡單問題復雜化。
動不動就是大數據，云計算，工業4.0，智能器人，整體方案解決提供商。
我做過一個統計，大數據，云計算，工業4.0，智能器人，互聯網這些詞，如果一個企業出現了3個，很難上市成功。
我還有一個觀點分享不一定對，我們國內的技術跟境外的先進技術是有差距的，我們很多產品是通過渠道銷售的，技術，可以替代境外但超越不了境外。
我們以前遇到一個發行人說自己很牛，在美國很牛，把進的技術帶入國內，這東西國內見都沒見過，也沒有對標公司，說自己三年以后上市。
你們肯定見過這種商業計劃書，這是我要跟大家說的。
我們都在說財務數據是一個企業生產經營的最終的真實反映，尤其是凈利潤，它是反映毛利率和期間費用率后的指標，這個指標很關鍵，說別的都沒用。
就跟大家一樣，說我每天不吃飯都在好好學習，別人不看書我天天看書，最后不及格，有用嗎？我們也存在過業績持續下滑這種情況，比如技術在爬坡，客戶、戰略在調整，你一定要在報告期的最后一年或者一期把這個扭轉的趨勢體現出來，并且這個趨勢是內在的而不是外生的，我覺得你們投資也是這樣一個邏輯。
  2、最近一年一期業績大幅下降 前段時間培訓講了，業績下滑30%基本沒有過會的希望，如果過了會之后業績下滑了30%，也會等到你業績下滑回升到20%以內才給你發批文。
這個我們經歷過，融通械過了會之后業績下滑了29%，一直不給批文，我們二季度上的會，最后半年報下來業績下滑22%。
老板著急了，跑到伊朗去找訂單，真是不容易，一個60多歲的女同志，好不容易把業績下滑的幅度控制在19%多，三季度才給的批文。
當然過會的企業這種要求會低一點，畢竟是做石油械的，前兩年油價那么低。
如果業績下滑30%大家要注意，當然如果因為股份支付，我們是不算的。
有的說我是因為研發，研發投入很高，或者客戶的戰略轉移，今年訂單臨時少了明年會很多，那也沒問題，那也把最后一年的趨勢寫出來。
不要以為研發大的可以為所欲為，我們也見過研發大的，一直大下去，產品也沒出來，企業也就拖垮了。
我們也見過這種企業，在蘇州做激光械的，很好的一個企業。
如果你研發成功了，明年能量產，那也沒問題，是報材料或者吸引投資者的方式。
3、業績持續穩定在2000萬-2500萬之間且經營風險較大 第三種是半死不活的，兩三千萬，三四千萬就很尷尬。
凈資產規模我覺得也是一個因素，這個因素也可以作為一個輔助的因素，尤其是投資的時候。
有些輕資產的企業，可能凈資產會少一點。
我們還要注意一點，有的企業固定資產不足一百萬，我覺得買電腦都不夠。
這種企業說技術含量很高，我們就要去看他的技術含量怎么來的；有的企業說自己技術含量很高，一看研發人員工資才2000塊錢；有的企業說自己重視研發，員工一共40多個人，說有38個研發人員，除了后臺前臺外都是研發人員。
說有些客戶結構、員工工資各方面都會影響我們對企業的判斷。
4、報告期末收入結構發生重大變化 這個問題很多人可能忽視掉。
有些人看財務報表，看凈利潤看收入，有時候都不管是不是扣非的。
大家都是的，都會扣除非經常性損益，我們還需注意一點，就是其他業務收入，這個不看收入明細是看不出來的。
以前有個企業是做IC卡服務的，就是IC卡的數據、系統。
現在醫保都有了IC卡，企業沒業務的時候說給客戶提供IC卡數據的錄入服務，這個收入占比逐年提高，靠這個服務實現業績增長。
錄入服務說白了就是把身份證號碼輸進去。
還有個企業做軟件的，是給連鎖藥店做軟件，后來也是技術服務支持的收入越來越高，我說干嘛啊，他說就是給藥店做技術支持，我說支持啥啊，他說就是藥店電腦系統崩潰了我們給裝系統，忘了給重置一下。
還有的企業做白色家電打孔設備服務，比如空調有很多模具，做那個沖壓設備，后來業務不夠做了，就去開展沖壓服務，原來是做鏟子的，現在連挖坑都做。
對老板來說都是掙錢，都和主營業務相關，能賺錢為什么不讓干？ 這個收入的結構也是我們在考察的時候很重要的一個方面，大家在投資的時候這也是很重要的一個方面，這個事情是要關注的。
他的業務結構可以變，變的原因是什么，變的目的是什么，變是往好的變，還是往壞的變，這個都是要重點關注的。
邏輯2：企業掙錢是真實的 剛剛我們說了企業報告期的情況，下面我們來說財務核查問題。
前面我們說了投行和投資的區別，我們投行一個項目干三年，你們投資一天看三個項目，有的投資人說一年看一千個項目。
我說這么厲害，他說有時一天晚上我看好幾個。
我也有同學也是做投資的，每到年底就發航旅縱橫的航線圖，真的很壯觀，一年大概要飛個一百多次。
說從你們的角度來講怎么去看一個企業？ 說實話，一個發行人面對一個券商，他們想騙我們的沖動越來越低了，畢竟我們跟他們待在一起的時間太長了，騙也騙不了那么長時間。
我們一個項目做三年，我們連他們家幾口人，喜歡吃什么都知道了，上什么學校都知道。
但你們一個項目最多三個月，那也算的，盡調、風控、投委會全部走完，再長都沒人找你了，老板騙你們的沖動還是有的。
IPO是一個系統性的工程，上不去很難看，但把你們的錢騙到手就成功了。
說其實投資防范業績造假和粉飾模式的壓力比投行更大，投資賺錢也不容易。
1、財務數據異常 財務核查我們之前講過，以合理性來推真實性。
比如毛利率和三費的問題，毛利率肯定是要解釋的，我們給企業足夠的解釋時間。
現在如果一個企業說毛利率比同行業高20%-30%都有可能，同一個行業毛利率可以差幾倍。
大家都是一個行業，做針頭塑料管的毛利率15%，做器械很高端那種毛利率可能90%。
每個行業都有這種情況，我們要給他們一個充足的解釋空間，如果沒有或者理由不夠，那就有問題了。
我們前段時間有個企業，傳統化業，毛利率就是比別人高一倍，解釋了很多理由，從技術的角度、生產工藝的角度、節約成本的角度，那些我覺得意義都不大，財務指標一定要去做對比。
毛利率異常，不要扣帽子說企業一定有問題，但這是我們分析的一個核心。
大家可以思考一下，為什么我們那么重視毛利率這個指標，因為它反映了企業的采購和銷售。
采購和銷售就直接決定了企業的市場競爭能力，而市場競爭能力的話語權說白了就是毛利率，說別的沒用。
大家再統計一下，毛利率低于20%過會的寥寥無幾，除非你100億以上的收入。
話語權就是毛利率。
我們說一個理想情況的企業是什么樣子的？對供應商采購可以滿世界選質的，對客戶銷售不存在任何問題，想給誰給誰，還有定價權，這就類似于蘋果。
這是最完情況，我們可能沒有這么，現在都是一個買方市場，客戶可能有些依賴，你要有話語權在里面。
如果一個企業的毛利率沒超過20%或者20%左右，你說一個企業再有競爭力，也沒有說服力。
舉個簡單的例子，模具行業，有的就像在世界500強里面掃廁所。
看起來這些企業的客戶都沒問題，都是世界500強的企業，但他們做的是什么？塑料殼、手膜、外殼，沒有競爭力和技術含量，對客戶沒有控制力也沒有話語權，他們的毛利率也不會很高。
說，同樣是給世界500強打工，有的可能是總管、總經理、部門經理，有的是保潔，還是不一樣的，我們不能過于迷信優質客戶。
銷售費用和管理費用我們就不說了，這個太多。
以前我們見過老板說一到10月份就不許報銷了，大家都自己拿著。
以前我們見過業務主管每個人發100萬備用金。
大家都知道這些錢在資產負債表里是掛應收款的，是不計費用和成本的。
我們還跟老板開玩笑說，以后請我們吃飯不要開，省1萬塊錢。
開會也不坐飛了，坐火車，現場會議不開了，開會，就從這里面省錢。
還有最典型的是費，以前在湖南衛視做，現在在衛視做；電視不行了，在高鐵上做；高鐵做不起了，找個報紙做一下。
很多老板振振有詞，想不想做是我的事情，但很多行業就是靠來做。
可能模式暫時變了，依靠慣性可能短期業績不會下滑，不是能保持業績持續增長是一個很大的問題，這是一個最基本的商業邏輯。
這也是為什么管理費用、銷售費用、管理費用率、銷售費用一定要和同行業對比，尤其是橫向對比，一定要搞清楚。
不知道大家有沒有關注過股份支付這個執行準則能夠實行是什么原因，如果我沒記錯這個準則是從2010年左右開始，大家如果有興趣可以去翻一下當年上市的招股說明書。
我記得很清楚一個財務總監的工資一個月是800塊錢，一個董事長的年薪是2萬，以前上市了，老板就削減工資，說給你們股份，都把工資降下來，省下來的錢給換成股份。
業績上來了，市值上來了，大家都有錢賺，皆大歡喜的事情。
這是當時虛增業績、粉飾業績最有效也是簡單粗暴的一個手段。
監管構又不能說這樣不對，畢竟有自我取舍。
你降了工資肯定有股份，再把支付股份的費用直接做進去，這是股份支付的由來。
現在每個IPO都要對比同行業同地區企業的工資情況，是否有低于工資的，工資跟可比上市公司比是否有差異。
我們也做了一個統計《粉飾業績的路徑》，大家也可以去看一下。
現在只要是兩費跟同行業比差異比較大或者自己從縱向來比降低得比較多，都是要重點關注。
財務費用簡單說一下，有的發行人財務費用率極低，只有0.4%，我覺得這個完全不存在。
這個不是很關注，也不是很普遍，只是給大家提醒一下。
應收賬款、存貨、現金流問題我就不具體說了，簡單跟大家說一下計提比例。
很多人說證監會很任性，一下子放出一個規則來，說實話這不是監管構太任性，而是發行人太狡猾。
證監會出的很多政策都是在補漏洞，應收賬款計提比例是一個的典型。
比如說有的企業說1-6個月的應收賬款不提，還在信用期內，說客戶都是大客戶、國企，沒有違約的風險；有的說應收賬款是商業承兌匯票不提；有的說一年以內的少提一點提3%，兩年以上的提10%，20%，50%都行，結果一年以內的占了99%，少提一個點就多出來五六百萬利潤。
這都是發行人想到的絕招，這些漏洞不要補嗎？商業承兌匯票本來就是客戶的商業信用，他的承兌匯票跟沒有收回應收賬款是一個概念，回款風險一點都沒有消除，一點爭議都沒有。
應收賬款是一一對應的，結果有的還做處理，回款先回賬齡長的。
包括收入的確認，今天還有人問我說是不是現在軟件企業的收入確認可以用終驗法，不用完工百分比法。
軟件企業的完工百分比基本上是工作量法，就是說成本總共100元，今天花了50元的成本，就要按比例結轉對應的收入。
但研發領域的問題是研發到90%，軟件都有可能失敗，這樣的收入確認方法是激進的。
后來就執行了一個準則，就是到了初驗上線做了試運行才確認收入，其實跟終驗也沒什么區別了。
說軟件企業做終驗法也不是監管構的任性，也具有合理性，這種情況對發行人財務報表影響很大，就是上躥下跳，因為研發周期和收入確定不固定。
2、財務核查程序 關于財務核查就不具體說了，經銷商和境外銷售是財務核查的兩大難題，如果一個發行人存在這兩個難題，基本上就懸了。
我們遇到過一個發行人，業務遍布四大洲五大洋，哪里都有。
有的境外銷售集中在某個國家都可以，但如果每個國家都有真的很難。
我們有個項目做空調配件的，我也很心疼項目組，在國外核查了半年了。
我們是國企，我們還得做審計，結果這些人天天在外面溜達，都報備到部了，說這些人怎么老不回來。
十幾個人天天在國外跑，還會牽涉到簽證簽不下來的問題，比如你去了伊朗，美國可能就簽不了證。
這些具體的財務核查的問題跟你們關系可能沒那么大，但你們要注意，你們可能看不到一個面，但你們要關注一個點。
比如說境外客戶的銷售核查，不會把前五大客戶查個遍，但可以做一個篩選測試查某一個，境外的客戶在境內都有質管員，這些人很公正廉潔，可以多去問他們。
眼見為實，多去交流比什么都重要，你看一天的材料還不如找個保安問一下。
以前我說過，北方企業的司要比南方企業的司對公司的認同感差很多，我在華北一帶往北做過項目，發行人的司來接我們，每次都說老板很黑心，問什么時候上市啊？能不能放雙休日啊？能不能加工資啊？南方企業的司可能都會說老板很不容易，什么時候上市啊？你們有什么需求可以告訴我。
當然也可能好也可能壞，但整體感受要好一點。
之前我說做調查一定要去發行人的廁所看一下，你去北方工業企業廁所看一下，只有到老板那的可能還好。
但南方，尤其是江浙一帶就做得很到位。
不知道你們有沒有去過山海關附近投過企業，感受差異還是很大的。
從商業理念、商業信用來說，還是有些差異的。
我們在北方做項目，有次請稅務局開個證明，該做的工作都做了，人家說明天拿東西來蓋章。
第二天說：“什么事情？”我們又匯報一遍，人家說：“這個事情我還是做不了主。
”結果我們又把拉到一個地方吃飯，帶上打印，最后讓秘書把章拿到飯桌上，我們看著他蓋完才放心。
江浙這邊服務意識還是好很多，能干什么就說能干，不能干就說不能干。
1、 外匯登記，odi登記是什么，需要多長時間，代辦貴嗎 2、 有很多成功案例，37號文登記全套代辦可以嗎 3、 我們16年就開始做了,稅務問題托管，后續的維護成本，金額多少合適,證書辦理背景 關于境內企業對外投資，必須滿足哪些條件，給出回復如下: 1、對外投資，其境內企業必須成立滿一年; 2、個人37號文,返程投資備案的款項不能大于境內企業注冊資本; 3、境外設立的企業，必須與境內企業的行業有關聯; 4、對外設立構成立后，從第2年起，每年的6月30日前，必須向外匯管理局提交年檢報告; 5、境內企業對外投資，必須前往企業所在地的商務部對外合作處，辦理投資備案證書;接著又到市商務部及發改委咨詢了辦理個人37號文,返程投資備案備案證書的流程及細節終協助該公司拿下了商務部發改委的兩個對外投資的批文 6、在整個咨詢過程中，沒有一個部門可以統一詳細的解答全部流程，每個部門只負責自己的那部分環節，無論從精力還是時間來說都給企業增加了不少的負擔。
對于整個環節而言，辦理對外投資備案證書是前置的環節，特別是投資項目情況說明，是批準備案項目的關鍵。
37號文登記,返程投資，外匯登記，odi登記證書 7、公司介紹我司是一家的跨境商務咨詢公司，主要從事跨境投資（ODI）設計及落地、紅籌和VIE設計及落地、返程投資設計及落地、進出囗咨詢等方面的團隊。
8、經過多年在這一領域的深耕，我們已為上百家企業的海外投資和并購、紅籌和VIE設計的審批環節提供了咨詢方案，為眾多的企業架設起從境內到境外，從境外到境內的合法的資金通道。
9、我們這部分客戶中的15%是上市企業。
讓資金的進出境合法、合規，為企業的“走出去”保駕護航，是我們的理念。
在咨詢項目中，我們往往能提供獨到觀點及真知灼見，這也是我們為客戶服務的過人之處。
這些真知灼見的背后，是企業每年數億美元的跨境投盜項目。
業務范圍： 1、公司構架規劃，境司設立、跨境稅收籌劃、離岸豁免 2、ODI（企業個人37號文,返程投資備案）備案辦理 3、FDI（境外融資及返程投資個人odi備案直接投資）備案辦理 4、37號文境外融資VIE架構搭建"  3、關聯交易的兩個重要維度 前面我提到的關聯交易的兩個維度，大家如果去看一下辦法，里面也對關聯交易有兩條規定。
關聯交易有兩個問題，一個是影響了獨立性，一個是影響了財務數據的真實性。
這個對應著關聯交易的兩個基本的屬性，必要性和公允性。
公允性還好說，我一直說關聯交易有一個必要性悖論，如果說關聯交易對發行人很重要，人家就說你對關聯方有依賴；如果說關聯交易可有可無，人家就說你為什么不把它清理掉。
這也是為什么目前來看很多上市公司沒有關聯交易的一個重要原因。
業績可能對關聯方有重大依賴，也可能通過關聯交易來調整業績。
尤其現在關聯交易非關聯化現象普遍，這點要引起重視。
比如說我把我的股權賣給表妹，還有企業老板把一個科技公司賣給了一個農民。
后面我們還會講股權轉讓，股權轉讓一定要看價款支付，時間、金額、比例等。
股權轉讓有變更和協議沒有意義，這些都可以做出來，只有銀行是真實的。
有的股權轉讓說給了現金，你信嗎？有的股權轉讓價格一塊錢，憑什么賣給他？我們還見過把化工廠賣給做服裝的，能運營好嗎？這些都不合理，大家做投資的時候要判斷，不合理的存在不真實的可能。
我們做投行的是這樣一個邏輯，只要有一個疑問，我們就一定要搞清楚。
我一直跟大家說一句話，在一個商業社會里，大家都是經濟人，沒有傻子也沒有活雷鋒。
沒有一個人會平白無故地做一件事情讓其他人賺了大便宜，除非有其他的因素在里面。
公司馬上要上市了，市值可能有40個億，為什么要2塊錢/股賣給別人？老板說是同學，我說你同學有好幾百人，你為什么給他？老板說是上市顧問，我說提供了什么顧問？這些我們都要問清楚。
這是關聯方非關聯化的問題，這個問題我們能查很多。
我們也見過本來B是關聯方，結果發行人先給C再給B再給A，披露只披露B，不用管別的，怎么可能呢？這種事情我們需要注意，比如這樣的客戶有沒有能力做這么大的業務。
我們在函證的時候竟然還有兩個客戶用一個快遞單寄回來的，竟然發現兩個客戶網站上聯系是同一個。
還需要提醒大家一點，簽重要的股權文件的時候，一定要面簽，一定要對完身份證后簽，錄音錄像，不然你知道他是誰啊？這些事情大家一定不要圖省事。
邏輯3：企業未來可以掙錢 對這個問題的判斷可以考驗出大家的功底。
我覺得我現在對某些行業的了解可以混半個研究員，我研究行業是從底下往上研究。
任何一個行業都是具體的一個企業組成的，你這個行業產業鏈很長，上面可以有很多公司，如果你把產業鏈上的公司研究一遍，你可以組成一個行業。
這種情況下，你從微觀到宏觀的研究其實是很深刻的。
而很多研究員是先研究行業，再從里面抽幾家公司來看，有時候判斷還不如我們這種深刻。
我們也見過這種發行人，做的業務是一個很細分的市場，做得很好，掙了很多錢。
我就問他那些巨頭為什么不干，他說巨頭一年幾百億的利潤不愿意干這個。
結果還沒報材料巨頭在國內設個子公司專門干這個，這種情況不是不存在，本來人家看不上，結果你把市場培養好了，巨頭說那我也來干。
判斷一個企業要從四個方面來講，大的行業、競爭環境、具體的經營模式、基本商業邏輯。
比如說突然來個訂單，一年可以貢獻幾千萬利潤，可能明年又沒了；比如紡織行業，現在紡織巨頭都轉移到東南亞，是否還跟國內合作也是一個很大的問題。
大家在做投資的時候對一個行業的判斷，比簡單分析一個法律問題、財務問題更重要。
畢竟好企業大家都看，競爭激烈，估值也高，收益率就低了。
我們選的項目可以小，我們可以陪伴他們走兩三年，但要有陪伴價值，至少是個很朝陽的行業。
再給大家舉個例子，汽車零部件行業是個很大的行業，有的毛利率很高發展很好，有的就不好。
我們可以把汽車零部件行業分為兩種，一種是跟汽車安全性能相關的，一種是跟舒適性相關的。
安全性的，比如說制動系統、發動系統、甚至包括玻璃系統、密封系統，這些因為跟安全性有關，市場競爭力就是高，毛利率就是高。
舒適性有關的，座椅、手柄、漆、音響系統，大家看一下毛利率差別很大。
這是提醒大家不同的行業會有不同的發展路徑，任何一個行業都有替代的過程，有的行業明年就有替代的可能，有的行業十年才有替代的可能，那還是不一樣的。